事件:
   
众合科技公布 2019年半年报,公司上半年收入 10.49亿元,同比上升 31.8%,归母净利润为 2474万元, 同比增长 51%;扣非后归母净利润为 1988万元, 同比增长 67.2%。 非经常性损益合计为 485万,主要为政府补助 564万。 基本每股收益为 0.05元。
   
评论:
   
1、 “智慧交通+节能环保”双轮驱动 CBTC+AFC 收入确认发力
   
“智慧交通+节能环保”的双轮驱动战略下 19H1收入 10.49亿元,同比上升31.8%, 19Q2单季收入 5.34亿同比增长 8%。 增长主要系轨道交通业务收入增长大幅增长超过 70%。
   
1) 轨道交通收入为 6.75亿同比激增 74.5%, 营收占比 64.3%, 毛利率 31%%较上年同期下降 5.68个百分点。 分产品来看, 轨道交通业务中 CBTC 信号系统收入 4.23亿元,同比增长 62.4%; AFC 自动售检票系统收入 2.47亿元,同比接近翻 2倍; 移动支付业务 476万同比下降较多,但绝对额不大。
   
2)节能环保业务: 其中水处理业务由海拓环境及苏州科环负责, 上半年营收 3.74亿元, 同比下降 8.6%,营收占比 35.7%,毛利率 22.99。污水处理设备工程收入1.45亿同比基本持平,但毛利率高达 41%;污水处理设备运维收入 1亿同比下降 8.5%。
   
2、 销售毛利率保持在 30%左右,三费总额仍旧高企
   
2019H1公司销售毛利率为 29.57%,整体变化不大, 维持在 30%左右。 其中轨道交通 CBTC 信号系统毛利率为 34.5%,同比下降 1.57个百分点, 主要系上半年确认合资产品较多; AFC 系统毛利率为 24.46%,同比上升 4.71个百分点,主要系确认路线的城市毛利率较高;移动支付毛利率 78.56%, 同比提升近 4个百分点。 水处理设备工程业务毛利率 41.2%同比大幅增长 17.7个百分点;污水处理运维毛利 18.4%较上年同期下降 3.88个百分点。
   
2019H1归母净利润为 2474万元, 同比增长 51%;扣非后归母净利润为 1988万元, 同比增长 67.2%。 非经常性损益合计为 485万,主要为政府补助 564万。
   
归母净利增长快于收入增长主要系规模效应的释放,但绝对额仍然比较小,公司目前净利率水平仍有大幅上升空间。
   
上半年管理费用及财务费用高企,期间费用合计 2.14亿元,占收入比例为 20.4%,但费率有下降态势。 1)销售费用 2567万元同比增长 32%; 2)管理费用为 9383万元同比增长 36.3%,主要是员工薪酬增长; 3) 财务费用 4557万元同比下降17%主要系汇兑收益近千万; 4)研发费用 4896万元同比增长 60%,公司目前在智慧交通项目研发投入较为明显。
   
4、 股权激励绑定员工 业绩逐渐进入释放期
   
股权激励绑定员工。 公司 5月 25号完成股份回购计划, 以集中竞价交易方式累计回购股份数 400万股, 占公司总股本的 0.73%, 最高成交价为 8.49元/股,最低成交价为 5.26元/股,支付总金额为 2600万元(含交易费用)。 按原计划指定用途,公司于 5月 29号完成股权激励, 共授予 650万股期权, 1040万股限制性股票,授予 9名高管及 38名中层管理人员及核心技术人员,解锁条件为以 18年净利润为基数, 19/20/21年净利润增长不低于 10%/20%/30%,或者后两期 19-20累计利润不低于 18年 2.3倍、 19-21年累计利润不低于 18年的 3.6倍(以上净利考虑了股权支付发生的管理费用及完全扣除科环的不确定性影响) 。
   
众合科技已形成“智慧+绿色”的双轮驱动格局,在城轨投资高峰的“十三五”期间,自主研制信号系统逐渐为市场所认可, 营收扩大; 同时辅以收入稳健的环保业务。 轨交业务新签订单增长明显, 随着项目逐渐进入完工期收入大幅增长业绩也将逐渐确认,但公司收购的科环今年是最后一年业绩承诺期,在手订单 5.7亿,然而项目较长存在一定的收入确认的不确定性。 考虑科环的影响,我们预计 19年公司净利 1.5亿,对应现在 23.5倍,维持审慎推荐。
   
5、风险提示: 行业环境变化风险、人民币升值、城市轨道交通项目资金紧张。